0: Итак, у нас сейчас будет разговор, я думаю, очень интересный. Ну, во первых, огромное спасибо, что лично Сергей и Кирилл пришли и готовы поделиться своими знаниями с нашей публикой. Я думаю, что

1: Это одни из самых интересных сегодняшних участников Кирилл Тримасов, советник председателя банка России, ну и собственно Сергей хотимский, 1 из основных акционеров совкомбанка и 1 зампред правления этого банк.

2: Мы начнём разговор с сергеем, с кириллом, потом продолжим, чтобы соблюдать некую логику, да, потому что с сергеем мы будем больше обсуждать банковский сектор с кириллом, денежную кредитную политику, процентную ставку и так далее.

3: Так, ну, Сергей, наверное, начнём с горячей темы, с ужесточения бюджетного правила. Что думаете, вот эта тема вроде как появилась на этой неделе?

4: Что это будет означать? Ну, наверное, в 1 очередь для финансовых рынков.

5: Ну, я думаю, что, в принципе, это решение, которое многие ожидали, поскольку, ну, логика бюджетного правила, она все-таки должна основываться на консервативной цене на нефть и с учётом, ну, любых прогнозов.

6: Которые мы видим с учётом фактически складывающихся обстоятельств. Даже мы видим, что в момент, соответственно, такой достаточно острый на ближнем востоке, тем не менее, цены на российс

7: Нефть, они находятся по факту ниже наших уровня бюджетного правила, текущего в этом смысле. Ну, наверное, действительно, как очень важно государству, как страус голову не зарывать в песок, а подстраивать свою политик.

8: Под объективные обстоятельства. Вот в этом смысле, ну, наверное, давление на укрепление рубля должно снизиться. Соответственно, все-таки текущее бюджетное правило приводит там к дополнительному давлению на рубль с другой.

9: С другой стороны, соответственно, видимо, на рынке облигаций будет больше предложения офз. В результате вот, что тоже может повлиять на рынки, где-то, на мой вкус, для инвесторов это будет определённой возможностью вообще.

10: Ну, как бы на рынке долгов, на рынке банковских кредитов, на рынке облигаций. Это рынки, которые между собой переливаются. Зарабатываются деньги. Когда заёмщикам нужны. Хорошим заёмщикам нужны деньги. Российская Федерация это первоклассный заём.

11: Соответственно, с новым бюджетным правилом ей будут нужны деньги. Ну и, конечно, это для физических лиц и институтов некоторая, я думаю, существенная возможность.

12: Не ждёте, что, ну, прям начнёт сильно рубль падать. И когда это может начать происходить? Ну, рублю пока достаточно сложно сильно падать, потому что все-таки экспорт все ещё.

13: Достаточно существенно превышает наш импорт. Понятно, что в нашем сальдо текущего счета не только эти 2 параметра, но тем не менее, какого-то для того, чтобы импорт бурно расцвёл, нужны как-то существенно более

14: Низкие ставки, потому что все-таки очень значительная часть инвестиционных проектов при текущих уровнях ставок пока не может осуществляться заёмщиками. Во вторых, банковское кредитование не может очень быстро расти и быть источником.

15: Тоже такого спроса на импорт локомотива. Вот. И в этом смысле вот это фундаментальное все-таки профицит текущего счета. Ну даже если он там, ну чуть чуть там может там снизится, он не будет давать возможности слишком

16: Большому ослаблению. В то же время понятно, что текущий уровень курса он создаёт для наших экспортёров и для тех компаний, которые борются с импортом, значительное давление и

17: Ну, в принципе, тут не бесспорный вопрос. А может ли, в принципе, там большое количество секторов вообще выдержать столь крепкий рубль? Поэтому какое-то ослабление, оно, наверное, только оздоравливающий эффект будет иметь. Кирилл, помнится, ваш

18: Коллега Алексей Заботкин говорил, что он бы не менял бюджетные правила. Да, спасибо. Добрый день, уважаемые участники и

19: Вот из новостей этой недели, касающихся бюджетного правила. Мне кажется, здесь есть 2 хороших новости. 1 это то, что бюджетное правило сохранено. Алексей Заботкин говорил именно о том, что

20: Важно, чтобы оно было сохранено. Параметры. Ну, понятно, конъюнктура складывается таким образом, что параметры бюджетного правила надо корректировать. Это действительно абсолютно, как Сергей совершенно справедливо сказал, это вряд ли является большим сюрпризом.

21: Но вот сюрпризом, наверное, является то, что минфин готов очень оперативно, судя по заявлениям.

22: Министра финансов. Минфин готов очень оперативно эти изменения внести. И вот эти 2 пункта то, что бюджетное правило сохраняется, и то, что изменения будут осуществлены весьма оперативно, это действительно

23: Самые важные, самые хорошие новости, какие будут параметры? Ну, минфин обещает там буквально в течение пары недель эти параметры представить, утвердить в правительстве. Вот, и, соответственно,

24: Уже из этих параметров можно будет судить о влиянии этих изменений на финансовые рынки. Ну, на самом деле, на этой неделе многие анали, да, практически все макроэкономисты уже отписались на эту тему с большим интересом.

25: Всегда читаю мнения уважаемых экономистов, аналитиков. И, ну, картина достаточно консенсусная. Я не знаю, какие параметры предложит минфин, но

26: Ну вот, судя по тому, что на рынке тот консенсус, который вот на этой неделе определился, ну, это снижение 50, 55 цены отсечения, это, соответственно,

27: Вопрос по расходам если минфин сохраняет расходы на нынешнем уровне, то это значит увеличение структурного дефицита, который будет покрываться за счёт офз, то есть это даёт там до 2 триллионов дополнительных заимствовании.

28: И это подчеркну, это не прогнозы центрального банка, это вот тот консенсус, который я вижу на рынке, но, объективно говоря, эти расчёты, они простые, и там любой аналитик может их достаточно быстро сделать.

29: Какое влияние на финансовые рынки? Вот смотрите, вы же помните, что бюджетное правило было принято в 17 году, было принято при цене отсечения 40 $ за баррель, и каждый год на 2% эта цена индексировалась, то есть

30: Мы жили, несмотря на то, какие там цены были на мировом рынке. Мы жили, экономика жила, экономика адаптировалась вот к этим 40 долларам за баррель, там + 2% каждый год, когда

31: Цена отсечения была переставлена на 60 $ в прошлом году, то экономика, по сути, ну, быстро перестроилась на жизнь при 60 долларах. То есть жили при, там, где-то около 45 было скачок до 60, то есть

32: Мы стали жить сразу при более дорогой нефти. Вот крепкий рубль, укрепление рубля в прошлом году это во многом следствие вот этого движения в части изменения параметров бюджетного правила. Сейчас движение в обратную сторону понят.

33: Понятно, что это оказывает, будет оказывать ослабляющее влияние на курс рубля, но влияние это оно не драматичное. Ну, опять-таки, вы можете посмотреть консенсус оценки аналитиков. Мне кажется, они достаточно аде.

34: Обвала рубля какого-то там сильного падения эти изменения не принесут. А вот если минфин вслед за снижением цены отсечения не снижает?

35: Расходы, то тогда этот возникающий структурный дефицит будет покрываться за счёт офз. И это да, это негативный фактор для

36: В 1 очередь долгосрочных офз, а для дкп не негативный фактор, что будет, не заставит ли это центральный банк пересмотреть свой прогноз там по ставке, например, на конец года. Ну,

37: Мы прогноз будем обновлять на апрельском заседании. Вот на мартовском заседании мы прогноз не обновляем, но к мартовскому заседанию мы, наверное, уже будем иметь эти новые параметры. И я думаю, мы сейчас, наверное, на эту тему

38: Не буду спекулировать, но вот в зависимости от этих параметров, да, они могут повлиять на траекторию движения ставки в этом году. Насколько сильно будет это влияние, мы это увидим. Ну, мы об этом

39: Скажем, по итогам мартовского заседания не так долго до него осталось. Спасибо, Кирилл. Так, ну, с темой бюджетного правила, наверное, разобрались. Сергей, в целом, вот даже

40: Про акции, наверное, чуть чуть поговорим. Банковский сектор в начале этого года был почему-то очевидно недооценённым. Даже вот тут forum был инвестиционный на прошлой неделе большинство экспертов говорят, что банковский сектор самый перспективный. Ну и вот.

41: Мы там удивляемся, почему аналитики, почему банковский сектор такой вроде хорошо генерит кэш в целом, да, но очень сильно недооценён по капиталу. Вот в чем причина. Какие риски сейчас диско.

42: Инвесторы.

43: Ну, при инвестициях в банковский сектор есть 2 школы мысли. 1, соответственно, такая более ориентированная на отрасль. Это которая смотрит на метрики, такие как соотношение цены к прибыли, соотношение там, цены к капитал.

44: Ну, понятно, что сегодня относительно прибыли банков, они самый, наверное, дешёвый сектор вообще, который есть относительно капитала. Они тоже, по историческим меркам, стоят очень, очень дёшево. Все акции другая.

45: Школа мысли ориентируется на дивиденды, что, ну, так, ближе к другим секторам, но, тем не менее, большое количество инвесторов, они пытаются прогнозировать дивидендные потоки с точки зрения дивидендов. Действительно, сказать, что

46: Мы, нас ждёт какое-то существенное ускорение. Достаточно сложно. Почему? Потому что мы находимся в цикле повышения центральным банком требований к достаточности капиталов банка. И в этом смысле пока этот период

47: Будет продолжаться. Он, соответственно, был в 25 году на 26 год. Запланировано ещё движение на 0 75 пунктов, а это достаточно материально. Это как бы, ну, до четверти, там, может быть даже до ссор. У некоторых банков до 40% прибыли будет ухо.

48: Просто на выполнение требований центрального банка о дополнительном создании капитала, не подлежащего распределению. То есть в этом смысле, наверное, ожидать бурного ускорения дивидендов не стоит. И тут начинается вопрос горизонт.

49: То есть те инвесторы, которые смотрят там на какие-то очень короткие отрезки времени и ждут там, что вот купить акцию, где там объявят дивидендов больше, чем все думают. Тут, мне кажется, вряд ли какие-то ждут супер позитивные сюрпризы при такой стратегии.

50: С другой стороны, если считать, что, ну, чуть более длинный цикл, то банки так или иначе прибиваются к своему капиталу, то есть в какие-то хорошие моменты высоких сентиментов, они стоят повыше, чем собственный капитал, другие моменты, соответственно,

51: Они стоят там чуть пониже, чем собственный капитал, но в любом случае, если капитал растёт на там 20 25, там процентов у банков ежегодно, и в то, ну, как бы, вряд ли мы можем

52: Ожидать, что банки станут ещё дешевле относительно своего капитала, то в этом случае рисуется очень, очень неплохая доходность. Вот, поэтому вот эти 2 рыночные силы, такие более дивидендо ориентированные с 1 стороны, с другой стороны, более

53: Ориентирован на долгосрочную ценность в их какой-то nu конкуренции идей, я думаю, рождаются котировки банков. Ну, для вторых, для 2 типа инвесторов, конечно, это огромная возможность. Что касается совкомбанка. Вот

54: Осенью вы говорили, что каждый квартал будет лучше для совкомбанка, чем предыдущий. Ну, даже каждый месяц, наверное, да, и это связано с тем, что процентная ставка цб снижается. Сейчас эта тенденция продолжается. Можно сказать, что в 26 году будет все.

55: Тоже самое происходить. Ну, у нас бизнес, который даже в принципе, если ставка не будет расти, то бизнес будет чувствовать себя лучше, чем до этого. То есть у нас бизнес негативно реагирует на рост ставки. Вот, соответственно, действительно, с момента, как ставка снижается, и даже если она просто там

56: Оставалось то мы ежемесячно, ежеквартально видим улучшение в бизнесе. Соответственно, ну, я до оглашения наших результатов мартовских не буду там уж совсем вдаваться, но в целом мы движемся

57: В рамках своих ожиданий и там вот уже начало года мы видим, то есть примерно мы движемся, соответственно, так как инвесторам там обещали на прошлых раскрытиях есть какие-то драйверы в ближайшем будущем, может быть для акций

58: Банк, ну, конечно, ещё раз. То есть, опять же, вот за весь период торговли акциями сейчас акция стоит относительно капитала банка ниже всего и относительно его. Так, ну, средних средней прибыли ожида.

59: Соответственно, 25 год для нас сложился, ну, таким, мягко говоря, не самым Удачным. 1 его полугодие, особенно, поэтому там формально какие-то показатели соотношения прибыли к цене, они там могут быть, соответственно, там, оптичес.

60: Чуть выше, но, ну, нам как бы очевидно, что прибыль будет нормализовываться к историческим просто уровням. Я даже не говорю, что будет там куда-то в космос улетать, но при нормализации прибыли к историческим уровням, соответственно, и при нормализа,

61: Оценки, там, ну, относительно капитала к историческим уровням, а это неизбежно будет происходить на, ну, в общем, для всех, кто не ждёт роста ставок, я думаю, что прекрасная идея в свете, там, модифи.

62: Бюджетного правила, там, ну, мы видели уже, что там, может быть, валюта не сильно подросла, но там, например, при сургутнефтегаза, там активно как-то начали расти. Я своих аналитиков спрашиваю, а какой из банков может потенциально больше всего выиграть от укрепления валют?

63: Мне аналитики говорят, наверное, совкомбанк. Вот вы что скажете? Укрепление валюты чуть чуть ослабление рубля это позитивно для совкомбанка или негативно? Да нет, на самом деле, я думаю, что это не является.

64: Точно позитивным, не для 1 банка. Сейчас объясню почему. Но, в частности, для нас у нас есть валютные облигации, нами выпущенные, и они являются частью нашего регуляторного капитала. Регуля.

65: Капитал для банков это как станки, вот сколько у тебя Станков есть, столько ты можешь производить. Поэтому если доллар усыхает, то у нас чуть чуть капитала меньше. То есть нам, ну, в принципе, чуть похуже. Вот, но это все микровлновке гораздо более важны.

66: Вопрос крепкий. Курс, который сегодня уже есть. Если вдруг мы будем себе представлять ещё более крепкий курс, он негативно влияет на большое количество отраслей. Это и банковские заёмщики, эмитенты облигаций, что, я думаю, важно многим.

67: Кто в зале сегодня находится. И в этом смысле стоимость кредитного риска на очень крепком рубле она может расти. Вот. Соответственно, для банков это показатель, там, Костов, риск, который, ну, влияет в итоге на показатель нашей рентабельности.

68: Для инвесторов это просто возможные дефолты, поэтому в этом смысле я думаю, что на финансовом рынке никто не заинтересован в дополнительном укреплении рубля. Вот. Ну естественно, понятно, что мы все с вами не раз находились в каких-то кризисных. Ситуация.

69: Где рубль очень сильно ослабевал. Это, ну, всегда не менее негативный фактор. Просто перераспределение в другие сектора давления идёт. Вот. Поэтому, как нам кажется, более менее стабильный рубль может быть с некоторым ослаблением он оптимален для экономики в целом.

70: В целом совкомбанк, как и любой крупный универсальный банк, является зеркалом экономики чем экономика в целом себя лучше чувствует, тем в целом универсальный банк лучше зарабатывает.

71: Друзья, вижу, вы там выстроились по стеночкам, вот если что, вот там, вот наверху, в центре куча свободных мест. Вы, пожалуйста, туда проходите, чтобы вам было комфортнее. Да не бойтесь постесняться. Спокойно туда проходите. Место есть, Сергей в плане

72: 26 года. В перспективе, как вы думаете, стоимость риска совкомбанка будет выше или ниже, чем в 25 году? Ну, для нас 25 год прошёл так, с некоторым сюрпризом. Мы, честно говоря, больше ожидали среди юриди

73: Лиц, проблем. Соответственно, в сегменте юридических лиц. В итоге результат оказался лучше наших ожиданий. Соответственно. А вот в портфеле физических лиц произошёл рост риска в течение года, который сейчас, ну так прошёл на

74: Дело в том, что центральный банк своим регулированием в течение, там, 24, 25 года отрезал от возможности получения кредитов большой сектор людей, которые получают в конвертах зарплаты. И это, соответственно, сказалось на том, что не имея дос,

75: Где-то к рефинансированию, ну внутри Семей или там лично какие-то люди. То есть произошёл некий такой разовый фактически рост риска, несмотря на то, что низкая безработица, хорошие доходы у людей, но вот этот сектор оказался под

76: Угрозой. Соответственно, эффект этот носит. Ну, как мы видим, все, характер разовый, он идёт на спад. Стоимость риска постепенно нормализуется. Розничного на 26 год. Пока наш прогноз такой, что мы опять так очень, очень аккуратно смотрим на се

77: Корпоративных заёмщиков. Вот, потому что, как я говорил, что, ну, крепкий рубль это, наверное, самый большой вызов. Если там в 25 году, в начале, в конце 24, самым большим вызовом казалась ставка, то сегодня

78: К ставке плюс минус там компании адаптировались, но те компании, на которых, ну, смогли сохранить плюс минус свою ебену давление на ябеду очень многих компаний, экспортёров и тех, кто торгует.

79: Товарами, которые можно привезти альтернативно. Например, из Китая, купив дёшево юань. То есть в этих сегментах компаниям тяжело сохранять и беду, и там могут быть дополнительные потери в целом. Ну, мы как к этому

80: Подходим, мы стараемся, ну, максимально заранее создать те резервы, которые должны адекватно это покрывать. Вот, поэтому, ну, каких-то слишком больших движений мы не ждём большого улучшения вряд ли в 26 году не с чего. Вот, соответственно, мы

81: Надеемся, что мы результаты 25 года сможем сохранить. Хорошо. Ну вот, результаты 25 года сумеем сохранить. Звучит как слишком консервативно, тем более что ставка ниже и как будто бы кажется,

82: То пик, ну ты знаешь, нужно 1 вещь риска пройдён как будто бы, ну вот это тонкий момент, потому что вот жёсткая денежно кредитная политика, она как действует, она вначале выгребает некие резервы такой. То есть жирок есть всегда у здоровых.

83: Компании, соответственно, жирок тратится, где-то акционеры че то принесли, где-то банки подождали, но чем дольше мы находимся в цикле дкп жёсткой, тем больше компании исчерпывают такую возможность. Вот, поэтому я бы тут большого оптимизма

84: Не испытывал. Ну, собственно говоря, вот почему мы свой бизнес строим обратным, контрциклическим образом. То есть наш банк страдает на росте ставок и увеличивает существенно свою маржу и прибыль на падении ставок, потому что обычно

85: Ставки падают не от хорошей жизни, они падают от давления в экономике, они падают от сложной ситуации, от охлаждения. И в этом смысле, ну, нам наша позиция кажется разумной. В каком плане повышают ставки, когда все прёт, все зарабатывают, у всех огромный

86: Новар, ну и как бы, ладно, мы готовы чуть меньше заработать в этот момент, но зато как бы вот на таком охлаждении экономики, когда риски начинают возрастать, нам, ну, как бы комфортно иметь расширяющуюся маржу, которая может

87: Если возникнет дополнительный риск его покрывать, может быть, в этой связи адресуем вопрос кириллу. Вот у вас, Сергей, есть вопрос к кириллу в этой связи? Ну, этот вопрос, да, он витает, я думаю, в воздухе у многих

88: Мы, наверное, 1 раз проходим такой длинный цикл жёсткой денежно кредитной политики. То есть нам это непривычно. Ну, понятно, что в международной практике это встречалось и не раз, и дольше существенно, но тем не менее, вот много Разговоров.

89: Идёт про мягкую посадку, жёсткую посадку, центральный банк. Ну, по всем заявлениям, по всем коммуникациям, которые мы слышим, абсолютно убеждён в том, что удастся осуществить мягкую посадку. Вот. Тем не менее, вот по моим наблю,

90: Число инвесторов, число там экономистов, аналитиков, которые считают, что вот такой затяжной период приведёт к жёсткой посадке, оно все время увеличивается. Какой здесь взгляд на этот вопрос? Сергей, а вы думаете, что если мы

91: Завтра резко снизим ключевую ставку. Это позволит избежать жёсткой посадки. Это сразу оживит экономику. И я так понимаю, вопрос риторический, вопрос исключительно практический.

92: И, ну, наверное, если бы это было так, мы же не враги своей экономике, и нашим гражданам мы бы давно бы уже резко снизили, если бы понимали.

93: Что это окажет позитивное влияние на экономику, но что произойдёт сейчас при резком снижении ставок?

94: Ну, я думаю, что собрались инвесторы, люди, которые, что же будет интересно. Вот я думаю, что 1 реакцией будет, наоборот, падение долгового рынка в средней и длинной части кривой, да, короткие, конечно, короткие доходности.

95: Все, ставка ключевая ставка это стоимость Коротких денег. Поэтому, да, вслед за снижением ключевой ставки произойдёт аналогичное снижение и ставок Коротких, но стоимость

96: Облигаций на среднем участке кривой на дальнем участке кривой, она определяется в 1 очередь инфляцией, инфляционными ожиданиями, рисками непредсказуемые действия. Централь.

97: Банка, они ведут к повышению риска в экономике, ну, по сути, расшатывают экономику и, ну, что произойдёт, если резко взять, резко снизить ставку

98: Ну, наверное, начнётся оживление кредитной активности, начнётся новая волна инфляции, и очень скоро мы вновь будем вынуждены перейти к повышению ставки.

99: Дабы остановить неконтролируемый рост цен. Поэтому то, что мы сейчас делаем, вы же видите, что мы даже вот несмотря на тот всплеск, который был в январе, я имею ввиду инфляционный всплеск, мы продолжили смягчение денежно кредитной политик

100: Почему? Потому что спасибо большое, Кирилл. Спасибо. Передайте всем, кого увидите от нас, инвесторов. Большое спасибо за это.

101: У нас действительно были достаточно горячие дебаты в ходе февральского раунда и были разные точки зрения, но мы все-таки пришли в результате обсуждения к тому, что этот всплеск связан прежде всего.

102: С разовыми факторами, да, в 1 точке сошлось много, очень, очень много разовых факторов. Это, естественно, эффекты, связанные с ндс, это и повышение тарифов, жилищно коммунальные услуги, повышение акцизов.

103: Ильсур и так далее. Вот все это и вызвало вот этот всплеск инфляции в январе, но в части устойчивой инфляции наш диагноз заключается в том, что устойчивая инфляция, да, она пока несколько

104: Выше 4%, но ускорения устойчивой инфляции мы не видим. И, собственно говоря, это и позволило нам принять решение о снижении ключевой ставки на

105: Февральском заседании. Более того, мы видим, что экономика продолжает движение в сторону. Вот своей сбалансированной траектории. Сергей, правильно, абсолютно вы сказали, что такого длительного периода высоких ставок

106: У нас не было за весь период таргетирования, но почему, почему не было? Потому что экономика ни разу за мы уже 11 лет таргетируем инфляцию. Ни разу за это время экономика не сталкивалась со столь масштабным.

107: Отклонением от своей сбалансированной траектории со столь масштабным перегревом. То есть мы получили очень мощный и бюджетный импульс и кредитный импульс. 1, другой, кстати, усиливал. Вот, и я имею ввиду, что

108: Рост бюджетных расходов он усиливал и кредитный импульс тоже. Вот, потому что компании, получавшие поддержку по бюджетному каналу, они расширяли и масштабы кредитования, привлечения кредита и

109: Да, этот пик, вот этого перегрева, пик, вот этого отклонения, он, наверное, пришёлся на конец 24 года, начало 25, что и потребовало от нас повысить, став

110: Ну, конечно. Скажи там несколько лет назад, что ставки будут в среднем за год 19%, как у нас в прошлом году получилось. Ну, наверное, никто бы не поверил, но и сложно было предположить, что мы столкнём

111: С шоком такого масштаба и с таким серьёзным отклонением экономики от своих потенциальных возможностей сейчас, да, мы уже, наверное, близки. Ну, я бы сказал так больше.

112: Часть пути по возвращению экономики на сбалансированную траекторию мы прошли и сейчас. Да, сейчас мы сами стремимся к тому, чтобы вот сесть на эту траекторию без

113: Серьёзных потрясений, без ухода в рецессию, без каких-то серьёзных проблем в части различных макроэкономических динамики различных макроэкономических пара.

114: Ну, в 1 очередь, чтобы не допустить падения доходов населения, мы видим, ведь на самом деле, что, несмотря вот на этот период жёсткой денежно кредитной политики, доходы населения продолжали и продолжают расти. И вот это, наверное,

115: Главный позитивный вывод на сегодняшний день. Вы знаете, что наш базовый прогноз, он предполагает дальнейшее снижение ставок. И, но поче.

116: Подчеркну, это базовый прогноз. Вообще ставка в рамках прогноза это такая, как говорят экономисты, эндогенная переменная, то есть переменная, которая зависит от всех других параметров экономики и, соответственно, и влияет на все другие параметры.

117: Экономики. И эта траектория, которая прописана в нашем прогнозе, она возможна, если и все, все остальное будет развиваться в соответствии с базовым.

118: Сценарии, но если экономика будет сталкиваться с новыми шоками, что-то пойдёт не так, то да, траектория ставки может быть, конечно, иной. Ну вот 1 из факторов, которым я сегодня, с которого мы сегодня начали, это бюджет.

119: Бюджетное правило изменения в бюджетной политике, которые вот мы в этом году будем наблюдать. Я в 1 своём комментарии сказал о таких возможных проинфляционных рисках, но на самом деле, если

120: Вслед за снижением цены на течения правительство на ту же величину минфин на ту же величину сокращает и расходы бюджета, как это, собственно говоря, и следует из логики бюджетного правила, то вот это станет мощным.

121: Это действительно тот, те изменения, которые могут, наоборот, сдвинуть траекторию ставки и ниже. Но, конечно, ещё раз повторюсь, та траектория, прогнозная траектория ставки, которую вы видит.

122: В нашем официальном прогнозе это траектория, базирующаяся на исходящая из базового сценария развития экономики, из всех тех предпосылок, которые заложены в прогноз если они складываются иначе, то и траектория может быть.

123: Другой Сергей, ну вот вы поняли, да, что слишком быстро снижать тоже опасно. Я, во первых, это понял. Во вторых, вообще крайне оптимистично. Мне кажется, для инвесторов звучит тот факт, что центральный банк думает о том, чтобы у нас не случилось.

124: Рецессия. Я думаю, что это просто прекрасно. А давайте я поясню вот эту логику.

125: Мы ведь таргетируем инфляцию, знаете, на уровне 4%, но для нас риски отклонения, они симметричны, и если экономика ухо,

126: Входит в состояние рецессии, то есть, ну вот как было там после covid, когда производство опустилось ниже наших потенциальных возможностей, возник то, что экономисты называют отрицательный разрыв выпуска. Вот в тот момент, да, требовалась стимулирующая политика.

127: Чтобы вернуть экономику вверх. Вот чем опасно для нас, для таргетер в инфляции опасна вот эта ситуация отрицательного разрыва выпуска. В такой ситуации возникают уже риски дефляции, риск

128: Отклонения инфляции вниз от цели. И для нас это одинаково недопустимая ситуация, как и отклонение вверх от цели, поэтому мы стремимся

129: Избежать рецессии, мы стремимся избежать Глубоких отрицательных разрывов выпуска для того, чтобы не допустить сильного снижения инфляции, отклонения вниз от 4%.

130: Это же ведь на самом деле ситуация для экономики. Вот ситуация такой дефляции, она для экономики зачастую может быть более опасной, чем высокая инфляция. Выход из такой.

131: Ну, как показывал опыт многих стран, он может быть тяжёлым и длительным, поэтому вот избыточное переохлаждение это то, что вот нам, ну, совершенно не нужно. Угу. Ну, вот мне кажется, что из этих тезисов следует, как будто бы, что central

132: Банк опасается охлаждения экономики, в 1 очередь через призму дефляции, да, возникновения. А, ну вот по моим лично впечатлениям, что если там не брать официальное определение рецессии, что где-то ко 2 половине года у нас рецессия, собственно, уже случилас,

133: В 25 году, особенно если посмотреть там на какие-то отдельные индикаторы. Сергей, нет такого впечатления, что рецессия как будто бы уже началась. Слушай, я, честно говоря, вообще считаю, вот этот, там ввп показатель, это очень такой, ну, как сказать, спорный.

134: Kpi вот согласен, и там вопрос, условно говоря, там у нас + 0 или - 0, это не так важно, важно, что есть большие диспропорции среди секторов и да, действительно есть те сектора, которые себя чувствуют лучше, но накаплива.

135: Критическая масса, по моей оценке, тех секторов, которые чувствуют себя очень тяжело. Вот, поэтому неравномерность вот эта, она, конечно, обеспечивает существенные сложности, но я хочу сказать, что я целиком согласен, что

136: Досрочно дефляционные риски для любой экономики это гораздо больший вызов из инфляции. Все-таки страны обычно за несколько лет высокое умеют выходить. И не раз это делали, а из дефляционной петли иногда десятилетиями не могут выбраться. Вот нам это непривычно.

137: Все, потому, что мы там условно живём в инфляционной экономике с момента вообще, ну, рождения российской экономики постсоветского. Вот. Но, тем не менее, мы такие примеры видим, у нас некоторые наши соседи.

138: Которые тоже жили там десятилетиями в инфляции, сегодня сталкиваются с такими вызовами. И то, что центральный банк думает об этом, мне кажется, это, ну, такой очень оптимистичный для всех момент, потому что, ну, ну, по сути, если

139: Переводить сложный язык, макроэкономический, как я слышу, центральный банк, что в ситуации такой крайне тяжёлой степень поддержки центрального банка в виде более мягкой дкп, там она может быть очень значительной в этом смысле, наверное, опять же, поскольку у нас практическая

140: Конференция для инвесторов, переводя на, ну, на возможность, где можно заработать, то, наверное, соответственно, при существенном очень давлении на экономику. И когда вы будете там, в газетах видеть слово рецессия, скорее всего, следует ожидать снижения ставки. И в этом смысле

141: Первоклассные облигации, там хороших эмитентов, хорошие акции, наверное, будут представлять из себя большую возможность. А нет ли проблемы в том, что вот высокие реальные ставки создают крайне высокую норму сбережения и населению?

142: Формирует триллионы избыточных сбережений. Вот в этом есть вообще какая-то проблема, что потом они как-то все время у меня, честно говоря, все время паранойя, да, что рано или поздно их как-нибудь девальт обесценят и так далее. Ну на самом деле так и работает.

143: Механизм. Я, наверное, пропустил последнюю фразу вашу. Я сфокусировался на избыточных сбережениях, наверное, пропустил последнюю фразу. Да, последней фразой было, что их потом девальт заберут там и так далее. Я понял.

144: Нет, нет, нет, ну что вы, что вы, что вы. Попрошу прощения.

145: Нет, я говорил про вот моя реплика касалась вот этой истории с высокой нормой сбережений, которая действительно, да, при жёсткой денежно кредитной

146: Политика при высоких реальных ставках норма сбережений, она высокая. Это естественно, так и работает трансмиссионный механизм денежно кредитной политики. И когда

147: Да, экономика будет остывать, когда рост доходов замедлится. Ведь на самом деле высокая, высокие сбережения, они ещё связаны с тем, что доходы населения последние 3 года очень быстро росли. Вот, и

148: И росли настолько быстро, что люди могли наращивать и потребление, и сбережения. Мы видели и позитивную динамику потребительского спроса, и позитивную динамику сбережений. Вот когда

149: Динамика доходов вернётся более нормальное, более сбалансированное русло на более сбалансированную траекторию. Вот в этот момент естественным образом начнёт снижаться и норма сбережений, ну это так и работает, и

150: Именно в этот момент это и поддержит потребительский спрос. Вот о чем мы говорили. Риски рецессии. Вот если такие риски будут возникать, то смягчение денежно кредитной политики, оно

151: Как раз будет направлять вот эти сбережения на потребительский спрос. Вот. И это, по сути, то, что может смягчать траекторию, ну вот устранять эти американские

152: Горки, устранять взлёты, резкие взлёты, резкие падения. Но здесь нужна именно плавная, сбалансированная траектория изменения основных параметров на самом деле.

153: Ещё хочу сказать, что вот сейчас действительно много Разговоров, что так много денег накопилось на вкладах, как вот что же с этим будет? То ли будет какой-то всплеск супер инфляции, то ли там государство че-нибудь придёт плохое сделает на самом деле, если мы посмотрим просто по международным каким-то метрикам, ну как

154: Это относительно ввп, сколько мы там всего там накопили, ничего там сверхъестественного, это не такие большие цифры. Поэтому, ну, тот факт, что мы всегда очень сильно отставали со сбережениями, там чуть чуть компенсировали. За последние 2 3 года он вообще не является, ну, никаким триггером для

155: Каких-то там кошмарных сценариев, которые периодически, ну я как бы считаю, что это огромный элемент пропаганды такой, просто, ну например, там это выгодно риелторам там рассказывать о том, что там что-то все будет плохо, это выгодно ещё некоторым секторам, это выгодно каким-то там в политических целях.

156: Кто-то может использовать, по сути, ну вот экономически, если смотреть, просто наши там сбережения относительно, ну и экономик развивающихся и тем более развитых, ничего там сверхъестественного никто не накопил. Ну, я ещё бы здесь вот с макроэкономической точки.

157: Ну, то, о чем многие забывают в долгосрочном равновесии сбережения, равно инвестиции. Если мы постоянно говорим о том, что экономика нуждается в инвестициях, то, собственно говоря, без сбережений.

158: Мы не сможем обеспечить рост инвестиций. И у нас действительно последние годы росли не только сбережения, но сильно выросли инвестиции. Мы, по сути, там за 5 лет пережили инвестиционный бум, если вот посмо,

159: Смотреть инвестиции в офз выросли? Нет, я говорю про инвестиции в экономику. Ну вот если взять там валовое накопление основного капитала в реальном выражении, оно у нас за 5 лет выросло, если мне память не изменяет процента на 42.

160: По моему, ну, это там, а сейчас вот, не знаю, Ведяхина слушаешь из Сбера, он говорит, ниже, пока ставки там глубоко ниже 15 не опустятся. Инвестиции у нас полностью встали у российских компаний. А смотрите, они же не могут инвестиций, ну,

161: Во первых, в прошлом году валовое накопление основного капитала выросло на 1,7%. Да, это не очень высокие темпы по сравнению предыдущие годы 7, 8% в год. В среднем, ну вот, начиная с 21 вот этот инвестиционный бум у нас

162: Можно сказать, пятилетний. Вот, и что мы имели, мы вот до этой истории имели валовое накопление капитала где-то на уровне 19% ввп, то есть

163: 19% валового продукта. Это были инвестиции. Сейчас мы вышли на уровень более 23% ввп. И по историческим меркам это весьма

164: Высокий уровень для нашей, для и для многих мировых экономик этот параметр инвестиций он не может наращиваться бесконечно. И в экономической теории есть некий оптимальный уровень инвес.

165: Инвестиций и, ну это понятно даже и на бытовом вот уровне ведь

166: Инвестиции амортизируются. Вот.

167: А есть закон убывающей отдачи на инвестиции, то есть с каждой новой. Ну, проще говоря, вот копаете вы яму во дворе, лопатой, дали вам большую лопату, вы

168: Стали вдвое эффективнее копать, дали вам экскаватор, вы стали ещё эффективнее и быстрее копать. Дали вам 2 экскаватора. Ваша производительность не изменилась. То есть отдача инвестиций имеет вот эффект убывающей, убывающей от

169: Масштаба. Вот, и какой он оптимальный уровень инвестиций для российской экономики. Ну это на самом деле серьёзный вопрос исследований и на эту тему на самом деле

170: Работы то практически нет. Вот мы постоянно слышим, что нам нужно больше и больше инвестировать, но вот какой этот оптимальный уровень, оно не совсем понятно. И вдобавок сейчас ведь, чтобы осуществлять инвестиции, вам же нужны в том числе и свобо,

171: Свободные руки, то есть люди, которые будут работать на новых средствах производства, созданных в результате этих инвестиций. Но при двухпроцентной безработице вы сами понимаете, что здесь тоже существует.

172: Большие ограничения. Ну, я немножко в сторону ушёл, наверное, от нашей дискуссии, но вот важный тезис, с которого мы начали обсуждать, то, что нынешняя высокая норма сбережений это совершенно есте.

173: Ситуация в условиях проводимой денежно кредитной политики, она будет смягчаться, снижаться по мере смягчения дкп. Никаких рисков с этим связанных нету. Это естественные процессы. Так работает экономика. Я рад, что вы здесь

174: Единодушно да, Сергей и kirill вроде как действительно просто я в том плане опасался, да что там действительно недвижимость какая-нибудь улетит, улетят все реальные активы, потому что даже вот те триллионы созданных из новых сбережений, они больше, чем вся вот этот весь

175: Free flow там, российского фондового рынка, да, там, ну то есть сбережения, созданные за 1 год, они больше фри, флоут российского рынка, доступного для как бы, розничных инвесторов. Ну да Бог с ним, Сергей, вы проронили такую фразу, что есть секторы, которые чувствуют себя очень тяжело. Можно, пожалуйста конкретику.

176: Ну, это не секрет, в принципе, экспортно ориентированные сейчас фактически то, что, ну, там, десятилетиями было локомотивом российской экономики, практически все отрасли, ну, за исключением, может, там, цветных драгоценных металлов.

177: Подавленные, соответственно, все, что связано с топливно энергетическим комплексом, это, соответственно, деревообработка, ну, там, ну, это сектора, они известны. Вот. Но дело в том, что даже там сельское хозяйство, например, которое тоже там, с 14

178: Года было таким локомотивным развитием и там очень сложная ситуация. Хотя, в принципе, экспорт там не такую большую долю составляет, но все-таки цены на продукты производства зависят от международных цен. И поэтому там непростая ситуация

179: Ну, наверное, так вот, из ключевых все, но на самом деле, даже вот, ну, какие-то компании, которые производят вещи, которые сугубо на внутренний рынок ориентированы из за конкуренции с, например, китайскими там, ценами. Ну, например, наши автопроизводители.

180: Там, ну, множество секторов, где-то их там получается защищать, где-то, какие-то точечные меры. Опять ещё раз надо понимать, что, например, там, в компаниях топливо, ну, там, допустим, в нефтяных компаниях, там бесконечный жир, чтоб переживать там любые времена, но даже их экономика

181: Там при текущем курсе выглядит сложно, как это ещё устроено. Нет такого, что весь сектор, все ужас, кошмар. В каждом секторе есть какой-то уровень долга у разных компаний, те компании, которые там, допустим, с минимальным долгом вступили в этот период. Ну, у них там просто там

182: Условно, ну, зарабатывают не очень, очень много, а просто много. Все у них хорошо. А те компании, которые агрессивно набирали долг. Ну, там, конечно, ситуация может быть достаточно сложная. Вот. Поэтому тут, наверное, не только сектора вопрос, а ещё все-таки

183: Индивидуальных метрах конкретных компаний, недвижимость, да, ебеда под давлением в очень большом количестве секторов стройка тоже проблема стройка. Как ни странно, это тот сектор, где мы больше всего проблем ожидали там, когда мы там отказывались от компании.

184: От ипотеки государство прекратило такую массовую ипотеку, оставило только семейную. Казалось, что вот там больше всего будет проблем. Но, как ни странно, там проблем пока выглядит меньше всего. То есть мы не ждём там особо на данный момент каких-то де,

185: Мы сейчас посмотрим, как вот очередные там подстройки тонкие происходят семейной ипотеки, как они повлияют на рынок, но пока как бы сектор выглядит на удивление гораздо более крепким, чем это казалось вот там. Понятно.

186: Понятно, что инвесторы волнуются, там, какие-то компании обращаются, спрашивают, там помощь там и так далее. Вот. Но это больше выглядит как попытка там какие-то от государства ещё че то получить, потому что, ну, компании избалованы поддержкой государства, конечно, через ипотеку, поддержка через

187: Ипотеку постепенно сворачивается и аппетит получить че-нибудь другое. Он есть, понятно, но это больше, мне кажется, выглядит каким-то лоббизмом, нежели там действительно сложностями. Ну, мы все видим цены высокие, на квартиры, они держатся, не падают, соответственно, объёмы.

188: Продаж тоже достаточно, ну, опережают прогнозы, которые гораздо более консервативные, поэтому тут легко, как бы, в этом секторе, в отличие, например, от там каких-то других, которые мы не потребляем, каждому человеку очень легко понять, но если квартира стоит очень дорого и ничего не дешевеет,

189: Как бы, и кто-то там все равно старается купить. Ну значит у застройщиков все неплохо. Окей, у нас уже перебор по времени, но ещё минуту украдём. Не могу не задать этот вопрос. Наши аналитики очень беспокоятся. Как вы думаете, вот вероятность того,

190: То, что минфин придумает какой-то спец, повышенный налог для банков. Такое возможно, если можно коротко. Я, ну как смотрите, это достаточно такая сложная задача в каком плане, то есть денег на этом

191: Государство бы получило не очень много, потому что, ну, во первых, оно является акционером, крупнейшим банковского сектора, и фактически будет налогооблагать само себя. Во вторых, очень сложно, как, в принципе, какой-то 1 сектор поставить 1 налог, а другие другой.

192: Особенно банки, которые так много работают с другими компаниями. Ну, пример приведу, например, у банков есть дочерние лизинговые компании, там можно прибыль как-то перемещать. Есть рядом страховые компании, есть там, не знаю, какие-то факторинговые компании. То есть вот эта вся идея, что налог будет разный.

193: Там зависит от лицензии, просто приведёт к тому, что будет какой-то арбитраж, перетоки. Ну либо даже если это не будет как-то искусственно, то это просто случится под воздействием объективных рыночных факторов. Вот 2 момент, соответственно, ну, государство все-таки заинтересовано в том, чтобы экономика

194: Кредитовалась. То есть надо понимать, что любое изъятие прибыли, а прибыль является абсолютно подавляющим источником капитала в банковской системе. Это прямое ограничение возможности банков кредитовать и, ну, как бы влия

195: На экономику. В итоге я абсолютно убеждён, что общий налоговый сбор, он снизится в результате такого решения, поэтому не потому, что государство такое хорошее и любит банки, и поэтому оно там не будет повышать налоги. Просто для государства это очень сложное. И

196: Очень невыгодное решение. Угу. Все, спасибо, Сергей. Спасибо, Кирилл. Друзья. Скажите, полезно или интересно было вам послушать сергея? Кирилла? Похлопайте, похлопайте. Да, спасибо.